随着PPP的深入推进，融资问题越来越引起关注。PPP项目本身资金投入巨大，如果主要依靠银行贷款或者社会资本自身资金，很难满足PPP发展的要求，而且潜在风险巨大。那么，PPP项目应该怎样融资，其中存在哪些问题？本刊专访了著名PPP和项目管理专家、清华大学教授王守清。
不是钱的问题
《新理财》：当前融资方面存在哪些问题？
王守清：实际上，对PPP来说，所有的融资方式、融资产品都可以用，不同之处在于PPP涉及到强势的政府和广泛的公众，这就使得它要考虑很多相关的内容。也就是说，PPP项目的融资不是简单地从银行贷款就可以了，涉及很多问题，与法律体系、合同体系、信用体系、能力建设等密切相关，其中有四个核心问题尤其需要关注。第一，有限追索的问题。其本质是风险分担，而风险分担本质上是各参与方特别是政府的信用问题。所以我在2014年就说中国要推PPP，宏观层面的成功因素，首先要依法治国。这个问题中央已经提出来了。第二，地方政府要有信用。第三，金融体系要改革。这两年金融机构虽然也热衷于学PPP，但至今对PPP项目的放贷流程、评审标准和担保要求与传统放贷无异，国际PPP项目通行的有限追索项目融资在国内不是不可能，但很难实现。第四，能力建设。现在政府和金融机构都缺少PPP专业经验和人才，也缺少具备全过程全方位集成能力特别是有运营意愿和能力的投资主体。
《新理财》：就PPP本身融资来说，最大的难题是什么？
王守清：现在一个PPP项目要找到资本金不难，贷款也不难，但要做到有限追索项目融资才难。对社会资本而言，特别是从民营企业的角度考虑，把一个项目总投资20%-30%的资金作为资本金砸进去，与政府签定期限长达10-30年的合同，剩下的资金通过贷款等方式实现，风险是非常大的。若是失败，要优先还债，资本金有可能血本无归。所以一般来说，国际上PPP项目都是基于项目融资，即通过项目本身的收入（来自于使用者、政府或二者）、资产和合同权益通过合同安排等来分担风险。如果项目失败，也只是本项目的项目公司破产，而社会资本的母公司不会受太大牵连，即金融机构对母公司的追索是有上限的。这是国际上特别是发达国家PPP和发达国家投资者到发展中国家投资PPP的通行做法。
国内金融机构对PPP项目一直很慎重，要求社会资本的母公司完全担保，甚至要求政府担保。另外，因为PPP完全取决于合同来分担风险，金融机构也很担心万一地方政府不守信用怎么办？财政部对此采取了一些措施，比如推出示范项目、成立1800亿元的PPP基金，以及两会期间国务院今年又批复给国家开发银行1.2万亿PPP专项基金等，除了引导项目投资导向，引导地方规范运作PPP，同时也是给项目和地方政府增信。
《新理财》：现在PPP各主体在能力建设方面是什么情况？
王守清：政府和金融机构都缺少PPP专业经验人才，而且有些参与项目的动机有问题。
虽然中央部委和各地政府组织了很多培训，也请官员和专家做了很多培训，但过去很多是宣传，而稍微专业一点的培训机构的培训班的听课人员，大都是具体办事人员而非有决策权的主管官员。很少有人真正理解PPP的内涵和精髓（PPP涉及面很广，需要复合型人才），错误以为PPP是万能钥匙，只要可以上项目就想方设法包装成PPP，当然不排除有一些是懂装不懂的官员。而且一些准经营性或公益性项目需要政府买单，即使有财政承受力评估，有“每一年度全部PPP项目需要从预算中安排的支出责任，占一般公共预算支出比例应当不超过10%”的要求，但因PPP项目投资大，而这一支出有限，导致地方政府在实际操作中想法设法规避。另外，PPP需要多个部门协作，一些地方由财政部门或发改部门主导，这些部门各有所长，也有所短，协调不利则难以顺利推进。
对金融机构来说，传统融资模式对能力要求不高，放贷只需要有资产抵押、信用抵押或担保即可，而要做基于项目收入的有限追索项目融资，则要求金融机构必须懂行业，能判断这个项目是不是确实可行（可融资性）。金融机构由于历史形成的人才结构和知识结构缺陷，如不了解工程建设与运维管理，尚没有能力准确评估一个项目是否具备可融资性。
社会资本方尤其是央企和地方国企，缺少项目全过程、全方面的集成能力，且不太愿意跟其他企业合作；他们参与PPP，绝大多数都希望短期退出，直接间接地变相要求地方政府担保最低或固定回报率。
好消息是，虽然最初真正懂PPP的人不多，但学得很快。这两年我去讲课，咨询与律师行业去听课的人很多，有人甚至听了两遍，最多的听了五遍（我都不好意思了）。经过2014年推广、2015年实干，我感觉今年咨询和律师已经成长起来了。
我的看法是，推广PPP是必须的，这是国际趋势，但如果我们没有具备复合型能力的人才，市场化程度也还没有到位，推得太猛是可能出问题的。
具体问题分析
《新理财》：怎么看地方成立的各类PPP产业基金？
王守清：首先，无论什么样的基金，最终都是要赚钱的。产业基金，顾名思义，有“产业”两个字，应该对特定项目的行业非常了解，如环保基金对环保行业很了解。现在又有政府的支持，比如财政资金做劣后级，引入金融机构和社会投资者等的资金。问题是，国内产业基金经理大都不太懂行业，而且产业基金的融资成本要高于商业银行贷款，更重要的是，这些产业资金大都是短期投资，很多进入PPP是明股实债，往往要求合同写明回报是多少，即使是股权也要求回购，一开始就想好了怎么退出，这对PPP项目可能不利。
国外产业基金一般是长期投资，项目建设期和运营期的投资都是事先安排好的，而且有动态的概念和做法，比如主动二次融资和被动二次融资。所谓主动二次融资，是指一个项目没有建成之前，风险是最大的；一旦建成开始运营稳定了，项目收入稳定了，风险也就小了，所以SPV一开始可以不用长期贷款，也不要贷那么多资，建成后再融资，融资成本就降低了。所谓被动二次融资，是说发现市场没有当初设想得那么好，项目现金流出问题了，不得已要重新融资。
简而言之，主动二次融资，是为了利用项目建成后风险降低来降低融资成本；被动二次融资属于风险管控事后补救。
在这个问题上，英国政府也吃过亏。投资者按照最初的预测成本与政府签定合同，结果二次融资后成本大降，使得社会资本没从项目本身挣到钱，反而通过二次融资获利丰厚。当然，二次融资在国外能做成主要是因为二级市场发达，而我国的二级市场还没有发展起来，不过发展方向是对的。
《新理财》：PPP项目的资产产权、经营权和收益权能否用来融资？
王守清：PPP项目的资产产权一般是不能给社会资本用来融资的，只能给经营权，这是由于PPP项目提供的是公共产品或公共服务，但也要具体情况具体分析。打个比方，购房者向银行贷款，如果不还贷，房子归银行所有，银行可以拍卖处置。但对于路和桥这种公益性强的公共项目，政府如果把其产权交给社会资本，社会资本抵押或质押给金融机构贷款，一旦不能还本付息，路和桥就归金融机构所有，会带来很多问题。因此在PPP中应用最早和最多的BOT模式下，就只给经营权而不是产权。不过另一些项目，如水厂或电厂，也有把产权给社会资本的，但也只是有限产权，其目的是让社会资本融资，而且给了产权，就必须SPV监管帐号，必须限制资金的使用等。
我国政府曾在这方面出过问题。一家民营企业投建污水处理厂后，运营不下去，要求政府回购。当时人们都认为污水处理厂是民营企业投建的，产权应该归企业。从商业属性出发，这个逻辑没错，但污水处理是公共产品，政府给社会资本的产权，一定有特定的期限、特定的范围和特定的目的，终极产权仍属于政府。从这一要求看，社会资本没有达到政府的要求，即便血本无归，政府也没有很强的理由回购，当然，这里涉及很多法律问题，目前有空白。
另外，虽然中央部委近年的文件已明确可质押经营权和收益权给金融机构，但物权法未明确可质押；即使可以，如何办理登记？是否可以转让？而且，因为银行法不允许银行经营，即使允许，银行也不会经营。再如政府投资建设时产权是国家的，做TOT模式，产权要移交给社会资本，这与国资委的相关要求也是冲突的，即TOT涉及的资产让渡文件不匹配等。
总之，产权是个非常复杂的问题，这个问题一定要在PPP立法上解决，不然推行PPP会很难。
《新理财》：能否介绍一下您提到的金融机构参与PPP的三种具体融资模式？
王守清：这三个模式不是我首先提出来的，我是记录整理再加上我个人的理解和解读。
第一种是A+B模式。A为工程公司，出90%的资本金和贷款，允许快进快出（类似BT）。工程公司出资高，是因为做完项目后，工程公司能通过工程款收回大部分投资；B为运营公司，出10%资本金和贷款，要考虑长远的维护运营。这是一个优势互补、产业链集成优化的组合模式。这种模式在现实中很多，但不同类型的项目一定有不同的股东，且不同的股东占的股份是有规律的（有相对固定的比例），以此出发，90%的要求对某些类型如运营成本占比高的项目可能太高，对工程公司风险较大。
第二种是股+债+贷模式。即小股大债，就是投资者和金融机构共同出资本金，但金融机构持有的股份不是同股同权，只通过赚取利息承担相应风险，类似于夹层资金，实现项目全过程风险分担。这种模式只适用于好项目，需要严格规范运作，政府须公布财政收入与债务并增信。这里的“股+债”就是明股实债，债则是真正的贷款，不太符合财金[2015]57号文件的精神。
第三种是工程企业与产业基金组成联合体。产业基金控股，工程企业完成建设，解决资本金问题；产业基金负责融资，解决降低融资成本的问题；政府提供担保、必要回购和补贴承诺。注意：政府为投资者提供融资担保目前多是违规的，合规的担保则是非融资担保和支持，比如政府给予金融机构直接介入权，在SPV不能还本付息时可以接管SPV和项目。对于回购，3年期左右的回购本质就是BT，更长期特别是10年期左右的回购是可以的，关键是这个期间企业有在经营项目、承担维护运营责任，否则就是拉长版BT。
《新理财》：为何要提出让有实力的融资平台公司提供各种支持？
王守清：融资平台公司即城投公司是国有企业，现在政府不能为PPP提供担保，但与政府债务脱钩的平台公司可以提供担保，也可以参股SPV。这是在我国特有的政治和文化下的一种缓冲措施。以前外商来华投资，我们常常建议他们找当地对政府有影响力的国企合作。这是因为仅靠合同，一旦政府违约就上法庭，后果会很严重。国企能在其中起到缓冲的作用，如政府不能及时支付可以让国企代为支付。这其实也就是我讲课时常提到的——做PPP也要讲政治，不能让政府没有面子下不了台阶。
需破除外部阻碍
《新理财》：根据上面介绍，实际上很多外部因素影响了PPP的融资和推进？
王守清：是这样的。比如在当前环境下，仅靠一个部门来推动PPP而其他部门不配合，项目会很难推进，效率低。我一直建议，要想顺利推行PPP，最好上层成立一个有形的行政机构，如果成立不了，成立一个无形的部际协调机制，财政部、国家发改委都可以牵头，但一定是他们和其他行业主管部委都参加。地方上则应该由主管的市长或者副县长牵头，成立一个由所有相关职能部门参与的工作小组。这个小组就相当于一个协调机制，平时各部门负责自身该做的事，不懂之处可以找咨询机构，咨询机构向小组汇报；所有问题小组成员都要拿主意，包括是否符合法律法规、操作流程等。之后将实施方案和合同草案上报市委常委决策和本级人大通过。此外，这些协调机制还有利于很多其他问题的解决，比如不同部门的观念问题、部门政策统一问题、法律法规协调问题、财政政策透明问题、税收问题等。
在推进PPP时，财政部的大方向是对的，其中三个手段非常重要：一是财政承受能力评估，二是物有所值评价，三是PPP综合信息平台。其中第三个最关键，有利于公开和公平，财政部提出，任何PPP项目，只要不录入综合信息平台，财政原则上不安排支出，这对规范PPP是很有效力的。当然，也要看信息公开到什么程度。我认为合同文本和财务数据（特别是产品/服务的单价）也要公开透明，只要公开，即使业外人士不看，业内人士会看，我们研究人员也会看，看了就可以评论、指出问题。因此，我觉得今年起的PPP项目会更规范地运作。